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mars 02, 2021 | Analyse du marché des devises

Thèmes globaux

Lourde chute des ventes en détail en Allemagne, l'euro trinque

Tendance du jour

Les indices boursiers asiatiques n’auront pas profité du fort rebond la veille de leur homologues américains (+2,4% lundi pour l’indice principal S&P 500 = plus forte progression depuis le mois de mai), ce qui alimente un peu plus la thèse d’une possible accalmie temporaire et d’une confiance générale des intervenant pas totalement retrouvée. Les indices chinois ont accusé ce mardi un repli de plus de 1%, tandis que la bourse japonaise et australienne ont quant à eux enregistré un repli plus modeste d’un peu moins de -0,5%. Autre signe indiquant que la confiance est en demi-teinte, les prix du pétrole enchainent ce matin une 4ième séance consécutive de repli et cèdent plus de 1% en Europe pour retomber à un creux d’une semaine de 63 $.

Au centre des inquiétudes ce matin, les risques de « bulle spéculative » et de déconnexion actuelle de la bourse avec l’économie soulevés par le président du régulateur bancaire chinois. Maintes fois évoquée par le passé et remise au goût du jour récemment en réponse à la remontée rapide des rendements souverains, la perspective d’une forte correction des marchés actions est un sujet qui inquiète de plus en plus les acteurs économiques et financiers mondiaux. Autre sujet de craintes, et non des moindres, l’émergence aux Etats-Unis d’une nouvelle forme de variants du coronavirus à New York. Les autorités médicales américaines s’inquiètent particulièrement des caractéristiques de cette mutation qui pourrait résister aux anticorps et être plus résistant aux vaccins.

Sur le marché des changes, l’euro pique du nez ce matin face au devises refuges en marge de la publication d’une nouvelle forte contraction des ventes au détail allemande en janvier qui tend à alimenter un peu plus le scénario de possible contraction de l’économie européenne au 1er trimestre. La paire EUR/USD reste sur la défensive et enchaîne une 3ième séance consécutive de repli pour une perte cumulée de -1,3% qui l’emmène ce matin aux portes du seuil de 1,20 $. La paire résiste mal à l’environnement actuel d’aversion au risque, et apparaît par ailleurs à nouveau sensible à l’élargissement des écarts de rendements obligataires entre les Etats-Unis et la Zone Euro. Le taux EUR/JPY recule également et retrace vers le seuil de 128 ¥. Etonnement, le taux EUR/CHF reste stable ce matin à plus de 1,10 ₣.

Après une séance compliquée la veille, la devise européenne continue de perdre du terrain face aux devises cycliques comme la couronne norvégienne (-0,30%) ou le dollar australien (-0,1%), cela en dépit de l’intervention ce matin du gouverneur central australien évoquant de possibles ajustements monétaires pour contrer l’accroissement trop important des coûts des financement. L’euro perd également du terrain face à un grand nombre de devises émergentes comme la livre turque, le rand sud-africain ou encore le yuan chinois.

Une activité manufacturière en grande forme éclipsée par la retombée des rendements souverains (EUR)

Malgré les écueils de la pandémie et les mesures de confinement en Europe, l’activité manufacturière en Zone Euro a enregistré en février sa plus forte activité depuis 3 ans. Une performance qui se révèle même un peu plus forte que prévu puisque l’estimation finale de l’enquête PMI a été légèrement révisée à la hausse par rapport aux chiffres préliminaires publiées deux semaines auparavant (57,9 vs. 57,7 en première lecture). Cette solide dynamique de l’industrie paraît homogène au sein de l’UE puisque on observe un pic d’activité de trois ans aussi bien en Allemagne, qu’en France et en Italie.

Malgré cette solide performance, certains signaux défavorables font craindre un possible coup de mou en mars. Après avoir profité d’un effet de rattrapage sur les derniers mois, le secteur de l’industrie est désormais confronté à un phénomène grandissant de pénurie de matériaux relatif à des capacités de production qui ne parviennent pas à suivre la demande. Les turbulences actuelles observées dans l’approvisionnement de puces électroniques en provenance d’Asie (principalement de Taiwan et de Chine) a forcé certaines usines automobiles a stoppé temporairement leur activité en février. De l’aveu même hier de la CCFA (Comité des constructeurs français d’automobile), la pénurie de composants électroniques a commencé fin février à peser sur les commandes de voitures en France. Le problème pourrait perdurer plusieurs mois avant que la situation se normalise, ce qui fait craindre une réduction de la production mondiale. Plus globalement, un coup de frein de l’industrie serait malvenu sachant que la bonne santé du secteur compense actuellement les difficultés rencontrées par les services toujours impactées en Europe par le maintien prolongé des restrictions.

L’autre point noir de ces perturbations des chaînes de valeur mondiales c’est la hausse des prix des matériaux et des pièces industrielles entrant en compte dans la fabrication du produit fini. C’est le spectre d’un retour de l’inflation qui est actuellement très largement débattu par les marchés et qui est à l’origine de la forte remontée des taux longs le mois dernier au sein des principales économies développées. Cette dynamique de hausse des prix à la production pourrait à termes se répercuter sur le consommateur dans le cadre de politique de préservation des marges. On peut en voir des prémisses actuellement en Europe où depuis deux mois, la croissance des prix à la consommation a vivement accéléré. En Allemagne, l’inflation générale a de nouveau vivement progressé en février et atteint selon les premières estimations un pic d’un an de 1,3% en glissement annuel. Si de prime abord cette hausse paraît davantage conjoncturelle (impact du relèvement de la TVA et des taxes carbone en janvier) que structurelle, cette forte hausse des prix au sein de la première économie européenne oblige les responsables politiques et monétaires à surveiller très attentivement cette dynamique. Quant à savoir si cette dynamique de hausse de prix touche l’ensemble de la région européenne, on aura quelques éléments de réponse ce matin à l’occasion de la publication des premières estimations d’inflation de février en Zone Euro (11h00). Après un fort rebond en janvier dernier de 0,3% à 0,9% en glissement annuel, le consensus table sur un maintien de l’indice d’inflation générale à un niveau stable en février mais en revanche sur une décélération de l’indice sous-jacent de 1,4% à 1,1%. Une publication en décalage avec ces estimations serait susceptible de générer de la volatilité sur l’euro.

La peur des marchés à l’égard d’un possible retour du spectre de l’inflation s’observe surtout via les marchés obligataires où les taux de rendements à long terme ont connu le mois dernier un important rebond, le plus important depuis 2016 en Europe. D’importantes variations qui ne laissent pas les responsables monétaires insensibles. Une semaine après avoir indiqué que la Banque centrale européenne suivait attentivement la hausse des taux souverains, Christine Lagarde a rassuré hier sur le fait que l’institution monétaire empêchera une hausse prématurée des coûts de financement, laquelle actuellement ne répond pas à un renforcement du cycle économique. Rebondissant sur le sujet, le gouverneur de la Banque de France, François Villeroy de Galhau, a indiqué qu’il fallait que la banque centrale utilise la flexibilité de son programme de rachat d’actifs pour contrer un resserrement monétaire qu’il juge « injustifié ». Comme il l’avait déjà indiqué, il a tout de même rassuré sur le fait qu’il n’y avait pas selon lui encore de « risque de surchauffe en Europe ».

Face à la perspective d’une BCE qui pourrait monter au créneau en cas de nouvelle ascension des taux longs mais aussi dans un contexte général hier de dégonflement des inquiétudes autour de l’inflation, les rendements obligataires se sont significativement repliés en Europe. Ainsi, le taux 10 ans Allemagne a enregistré lundi son plus fort repli en séance depuis juin 2020 (-7,6 pbs à -0,33%) tandis que le taux 10 ans français a lui enregistré sa plus forte chute journalière depuis le mois de mars de l’année dernière (-8,6 pbs à – 0,097%). Si cet apaisement des pressions sur les taux a été accompagné d’un large mouvement correctif haussier des devises cycliques (AUD, NZD) et émergentes (ZAR, TRY), deux des principales victimes collatérales de la hausse de la volatilité en fin de semaine dernière, l’euro n’a pas profité de ce retour au calme pour reprendre le dessus face aux valeurs refuges contre lesquelles elle a tendance a bien performé lorsque les marchés actions rebondissent. Si le taux EUR/CHF a fait son retour hier au-dessus de 1,10 ₣, le taux EUR/JPY est resté étonnement stable sous le seuil de 129 ¥ et le taux EUR/USD a lui accentué son repli amorcé vendredi dernier et clôturé à un plus bas depuis 8 séances à hauteur de 1,2050 $. L’accroissement des spreads de taux entre les Etats-Unis et la Zone Euro (nouveau pic d’un an touché hier par le spread 10 ans entre les Etats-Unis et l’Allemagne), que l’on a vu la semaine dernière avoir peu d’impacts sur la volatilité de la paire de change, affecte possiblement à nouveau la sensibilité des investisseurs.

Le risque se détend sur les marchés, sans pour autant faire oublier l’épisode volatile de la semaine dernière (CHF, cycliques & émergents)

Le mois de mars ne pouvait pas mieux débuter, surtout après l’avertissement de la fin de semaine dernière sur les marchés. Sur fond de dégonflement des pressions haussières sur les taux obligataires de long terme, les marchés actions ont fortement rebondi lundi, notamment aux Etats Unis où l’indice principal S&P 500 a clôturé en hausse de +2,4% et l’indice de valeurs technologiques Nasdaq a lui engrangé 3% de gains sur la séance. L’indice de volatilité américain VIX, baromètre de la peur des marchés, a baissé lui de plus de 16% hier après avoir clôturé la semaine dernière à un pic de près d’un mois. Si les investisseurs ont poussé un ouf de soulagement face à le rebond des bourses mondiales, cela n’efface en rien les risques de correction qui pèsent toujours sur ces marchés.

Cet environnement de détente du risque a largement profité aux devises émergentes et cycliques. La couronne norvégienne a pratiquement effacé l’ensemble de ses pertes de la semaine dernière (-1,80%) grâce à un rebond de 1,3% face à l’euro (10,30 NOK). Même dynamique pour le dollar australien (+1,1% à 1,55 A$), le dollar canadien (+1,0% à 1,5235 C$) ou encore le dollar néo-zélandais (+0,6% à 1,66 NZ$).

Au sein de l’univers émergent, les devises les plus pénalisées la semaine dernière sont celles qui ont le plus rebondi ce lundi. Ainsi, la livre turque (+2,0% à 8,78 TRY), le peso mexicain (+1,2% à 24,9 MXN), le won coréen (+1,2% à 1341 KRW) ou la roupie indienne (+0,9% à 88,4 INR) ont été les devises qui ont le mieux performé.

À l’inverse, ce climat de détente a été préjudiciable à la paire EUR/CHF qui, après deux séances consécutives de baisse et un repli de -0,55%, a effacé l’ensemble de ses pertes lors de la séance de lundi et rebondi de +0,5% à 1,1020 ₣, non loin de ses plus hauts de l’année.

La séance de lundi a donc constitué une session de rattrapage au regard des forts mouvements observés sur la fin de semaine dernière. On ne peut néanmoins pas tirer de conclusion hâtive pour le moment sachant qu’il ne pourrait s’agir que d’une simple pause temporaire de la dynamique de remontée des taux souverains. Dans son rapport mensuel, la Banque des règlements internationaux (BIS) a averti que la hausse rapide des coûts d'emprunt sur les marchés obligataires mondiaux pourrait complètement modifier les perspectives des marchés financiers et entraîné à cet égard un appel d’air et une rotation des investissements des actions vers des obligations moins coûteuses. L’organisation s’inquiète également des signes d’exubérance émanant d’investisseurs particuliers, notamment reflétés récemment par l’épisode Gamestop), qui pourraient à termes être source d’instabilité financière sur les marchés financiers.

La RBA montre les muscles (AUD)

Lors de sa réunion monétaire de cette nuit, la Réserve bancaire australienne (RBA) a sans surprise laissé son taux directeur inchangé au niveau historique de 0,10%, mais aussi réaffirmé fermement son engagement à maintenir de manière prolongée son soutien à l’économie via une politique accommodante. La banque centrale a également fait part durant cette réunion de son inquiétude à l’égard de la hausse rapide des rendements souverains de long terme le mois dernier qui vient durcir les conditions de financement au moment même où l’économie australienne amorce sa phase de reprise après avoir subi l’année dernière sa pire récession depuis les années 30. Le taux souverain 10 ans australien a connu le mois dernier sa plus forte progression mensuelle depuis 1994 (+77 pbs à 1,85%), d’où les débats actuels et les inquiétudes autour d’un risque de surchauffe.

Sous couvert d’un objectif d’emploi et d’inflation qui, selon les projections de la banque, ne devrait pas être atteint avant 2024, le gouverneur central australien Philip Lowe a déclaré qu’il n’hésiterait pas à procéder à des ajustements monétaires si jamais les taux d’intérêt sur la dette souveraine venaient à monter au-delà de la « zone de confort » de la banque. La question est : où celle-ci se situe-t-elle et dans quelle mesure la banque se dit prête à intervenir ? On peut néanmoins croire le banquier central sur parole concernant son d’appétence à l’égard des récents mouvements obligataires comme en témoigne le choix opéré hier par la banque australienne de doubler son volume quotidien de rachat d’actifs de 2 à 4 Mds A$. Alors que cette dernière a déjà racheté en cumulé pour 74 Mds A$ d’actifs via son programme quantitatif de 100 Mds A$ déployé en novembre dernier, on peut légitimement penser qu’elle pourrait très prochainement l’augmenter afin d’avoir un levier suffisamment important pour lui intervenir si jamais la remontée des rendements souverains venait à s’intensifier trop fortement et trop rapidement.

Si la RBA a montré les muscles et clairement laissé entendre qu’elle pourrait délibérément intervenir pour assouplir les conditions monétaires si celles-ci venaient à se durcir soudainement, le dollar australien est peu affecté ce matin par ces déclarations. Au lendemain d’une séance dite de rattrapage durant laquelle le dollar australien a profité de la baisse de la volatilité sur les marchés financiers pour effacer (+1% hier) une partie des lourdes pertes subies lors des deux dernières séances de février face à l’euro (-2,6% en cumulé), ce dernier est stable ce matin à hauteur du seuil de 1,55 A$. Sur une phase ascendante depuis des mois grâce au rebond des prix des matières premières, le dollar australien pourrait néanmoins connaître quelques à-coups et une pause si jamais les taux de rendements venaient à fléchir plus fortement dans les prochaines semaines et mois sous l’action de la RBA.

Publications statistiques

Hier, les indices d’activité manufacturière en Europe ont montré une nette accélération au mois de février. L’indice préliminaire de prix à la consommation en Allemagne accélère également au mois de février pour atteindre +1,3% A/A. La dynamique du secteur manufacturier américain n’est pas différente et arrive même à un sommet depuis 3 ans. L’indice ISM manufacturier se trouve en effet sur le niveau des 60,8.

Après une contraction historique en décembre (-9,1% M/M), les ventes au détail en Allemagne ont enregistré une nouvelle forte contraction en janvier (-4,5% M/M), prenant par surprise un consensus qui misait sur une contre-performance plus modeste (-0,3%). L’effet du confinement national couplé à celui de la remontée de la TVA au 1er janvier expliquent cette baisse importante de la consommation, laquelle vient un peu plus nourrir la thèse d’un scénario de contraction de l’économie européenne au 1er trimestre. À suivre également ce matin en Allemagne les nouveaux chiffres du chômage.

À 11h00, la publication des estimations préliminaire d’inflation en Zone Euro au mois de février sera attentivement scrutée. En début d’après-midi (14h30), les regards se tourneront vers le Canada où seront publiées les chiffres officiels de croissance au 4ième trimestre 2020.


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